作者：北辰，链茶馆
熟悉链茶馆的朋友一定知道我们长期关注DeFi领域，尤其是在两年前就笃定DeFi衍生品赛道一定会爆发。
但尴尬的是，DeFi衍生品赛道直到半年前才开始真正繁荣，并且跑出来的项目都在我们的关注视野之外……尤其是我们认为它们就DeFi衍生品而言，要么不够DeFi，要么不够衍生品。
这个过程中，我们也在不断反思，未来的DeFi衍生品黑马会是什么？
除了作为DeFi衍生品交易所的外部观察者，我们也与躬身入局的行动者对话，一起复盘过去两年的经历，你可以当作从市场和产品的逻辑出发的反思。
我相信这些由大量时间、精力、热情和智力凝结而成的经验与教训，可以作为一种认知上的杠杆，来撬动你对DeFi衍生品的理解。
??以市场逻辑为出发点
2021年2月份，DeFiSummer已经过去了大半年，借贷、交易这种最基本的金融业务已经饱和，头矿趋冷，让热钱开始关注金融的深水区——衍生品。
SBF目前被关押在纽约布鲁克林大都会拘留中心:金色财经报道，路透社记者Luc Cohen发推文称，监狱局记录显示，FTX前首席执行官Sam Bankman-Fried（SBF）目前被关押在日落公园的??大都会拘留中心。前一日，Lewis Kaplan法官在下令关押SBF时承认，该监狱“不属于任何人的五星级设施名单”。[2023/8/14 16:24:38]
当时的市场逻辑是金融基础模块已经完全可以满足投资者的需求了，所以飞速迭代进化的DeFi，一定会继续生长，去触碰衍生品这个「金融皇冠上的明珠」。
链茶馆沿着这个逻辑，认为衍生品比较复杂，它的DeFi解决方案一定是由更懂金融的团队提供的，然后我们接触了DeriProtocol团队，从此经常就DeFi衍生品展开对话并持续至今。
可在之后的两年里，市场并没有按照我们当初推导的逻辑来发展，那么问题出在了哪里？
Nansen：已有超43.3万早期铸造者完成Gemesis NFT申领:金色财经报道，据区块链数据分析公司Nansen在社交媒体披露数据显示，目前已有超43.3万早期铸造者完成Gemesis NFT的免费申领，当前该NFT交易价格约为0.07 ETH。据此前消息，OpenSea在完成对Gem的收购之后正式更名为OpenSea Pro并上线新版官网，而在2023年3月31日之前使用过Gem的用户将有资格领取“Gemesis”NFT，该NFT可在OpenSea上直接铸造。[2023/4/5 13:45:45]
现在回过头来看，基本逻辑没问题，问题是我们忽视了命题成立所需要的复杂条件，或者我们反过来看也许更清晰——2021年2月份链上衍生品交易为什么没有立即爆发？
首先是交易用户的基数不够。
虽然YieldFarming给链上带来了前所未有的新用户，但他们主要是冲着APY而来的理财用户，真实的交易用户其实不多，更不用说在链上交易复杂的衍生品了。
市场分析：Genesis的消亡标志着加密伪银行时代的终结:金色财经报道，在过去的半年里，加密借贷领域的许多大腕公司都倒闭了，凸显了该行业基础不稳、风险做法和缺乏监管。事实证明，加密借贷行业存在风险管理不善等诸多风险，导致用户在史诗般的繁荣之后遭受重大损失。Genesis已在美国纽约南区联邦地方法院正式申请了第11章破产保护。在向法院提交的文件中显示，其资产和负债规模都在10亿到100亿美元之间。Genesis是全球最大加密货币借贷平台，巅峰时期（2022年一季度）Genesis在贷余额高达443亿美元。[2023/1/23 11:26:30]
其次是对流动性提供者而言吸引力不大。
当时以释放平台币为核心的YieldFarming模式已经开始失效，但链上衍生品交易所才开始陆续上线，流动性提供者已经开始免疫，具有旁氏因子但APY超高的算法稳定币此时显然更有吸引力。
Core?Scientific：在去年11月和12月分别生产1356和1435个自采比特币:金色财经报道，美国最大的加密货币矿商之一Core?Scientific：在去年11月和12月分别生产了1356和1435个自采比特币，为托管客户提供了795枚和931枚比特币。[2023/1/10 11:03:01]
我们现在即使带着后见之明，去重新回到当时受到以上两方面夹击的情境当中，也依然找不到链上衍生品交易所的突破点。
事实上后来链上衍生品交易所起飞，很大程度上是外部因素导致的。
中心化交易所的陆续暴雷，许多原本只在链上理财的用户也开始把交易行为转到链上。而以释放真实收益为核心的RealYield模式这时候也逐渐跑出来，对流动性提供者而言非常有吸引力。
于是较早采用这一模式的GMX起飞也就在情理之中。可以说GMX的成功很大程度上不是DeFi衍生品的成功，就像德云社火了不意味着相声火了。
而链上衍生品交易所在外部因素满足之前，唯一需要做的就是「活下去」——产品上不断迭代以尝试新的方向，社区里不断互动以维护好既有的用户规模及活跃度，然后就是等待风口的到来。
至于在此期间产品迭代的逻辑，DeriProtocol团队当初的思考也非常有参考价值。
??以产品逻辑为出发点
2021年DeFi衍生品赛道的头部还是dYdX、Perpetual等，但它们只能说是链上的期货交易所，而不是像Uniswap那样核心交易逻辑全部在智能合约里进行。
在当时的DeriProtocol团队看来，DeFi衍生品交易所首先应该是DeFi，其次才是关于衍生品，而DeFi是金融在交易范式和资产转化效率上的进化，Uniswap就是最典型的案例。
基于AMM的交易范式
在古典金融的交易所里，流动性提供者是指定做市商，他们相比普通交易者拥有费用优势、信息优势以及技术优势。
而Uniswap则直接抛弃了基于订单簿的交易范式，采用基于流动性池的AMM交易范式，做市商变成了LP，没有任何门槛。而且AMM模式还聚集了碎片化的流动性，极大提升了资本效率。
以token实现资产转换
在DeFi诞生之前，不同资产之间转换几乎全部以现金类资产作为中介。比如把房产转换成股票，就需要先将房产出售换成现金，再用现金买股票，这个过程中的转换摩擦非常大，然后为了提高资本效率去加杠杆，又很容易招致流动性金融危机。
但是进入了DeFi时代，链上的资产之间可以直接在swap转换，无需中介的存在。
所以DeriProtocol的产品逻辑可以说是Uniswap风格的BitMEX。
后来他们的版本迭代要么是沿着DeFi的基本逻辑推出共享流动性池、外部流动性池等机制，要么是沿着衍生品的逻辑推出永续合约、永续期权、Power、Gamma等不同的永续衍生品类型，尤其是永续期权及之后的衍生品类型都是第一个在金融世界里实现的。
然而现实是在过去DeFi衍生品赛道狂飙突进的半年里，沿着DeFi和衍生品逻辑不断迭代的DeriProtocol并没有占据多少市场份额或者市值排名靠前……
很大程度上是因为现有的链上衍生品市场的功能还比较单一，主要是涨跌的投机需求，还没有催生出多少对冲的需求。
而基于衍生品去服务更多场景则需要提供一系列专业工具，否则只有非常专业的用户才能直接通过衍生品交易来做对冲，所以未来的衍生品交易所应该会推出一系列衍生品工具包。
??总结
经过两年的发展，链上衍生品交易已经培育了不少交易者，并且由于衍生品交易的手续费高于现货，对流动性提供者而言也非常有吸引力，相信链上衍生品交易2023年会继续发展。
至于DeFi衍生品，会从单一的交易需求进化到更加多元的对冲、理财等需求，就像传统金融的衍生品市场是由庞大的实体行业的对冲需求支撑起来的那样。
所以在两年后的今天，我们依旧看好DeFi衍生品赛道，尤其是基于基本的衍生品交易建构相对复杂的理财需求的衍生品交易所。
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