2020年11月18日凌晨，比特币突破17500USDT，创下自2017年12月21日以来新高。有趣的是，在比特币整个历史中，价格超过17500USDT的时间只有7天。为了更好地概括和总结比特币周期性下的结构性跃迁，Odaily星球日报将本轮上涨判定为“灰度牛”的初期。那“灰度牛”和之前的牛市有何不同？“灰度牛”背后的推手都有谁？到底是什么原因使得今年的比特币比黄金ETF更受欢迎？目前比特币算是高位吗？会不会像2017年那样发生大幅回撤？本文将一一回答这些问题。一头大灰牛正向我们走来
在古代西方文明中，牛代表着力量、财富和希望，而熊代表着抑制狂热、消化自身、见机重生。早在十八世纪，西方便选择了“牛”和“熊”这两个物种来表现市场涨跌。从2017年到2020年，加密市场共出现过三头“牛”和两头“熊”的身影。这三头牛，一头很大，一头很虚，一头初露牛角；这两头熊，一个是“熊大”，一个是“熊二”。
2017年，比特币从735.3美元涨至19891美元，这头牛因1CO喂养长大，我们称它作“ICO牛”。2018年，比特币几乎用掉全年回撤，这是“熊大”出没的一年。2019年，合约交易兴起，比特币上涨和下跌均被加速，我们称其为“合约牛”。回看历史，“合约牛”依然虚，“熊二”把它打回去也不算费劲。2020年3月开始，比特币从最低点的约4000美元，一路上涨突破16000美元，且越涨越凶。随着牛角初露，“熊三”隐藏身形，我们渐渐看清楚了这只牛的大体轮廓——灰度牛。为什么说这次牛市是“灰度牛”？
BIS：数字资产仍面临结构性问题:金色财经报道，国际清算银行 (BIS)声称，在最近的加密货币崩盘之后，许多关于加密货币投资陷阱的警告并非没有根据。其报告称，随着 Terra 生态系统的崩溃，数字资产仍面临结构性问题。BIS 还提到了最近的比特币价格暴跌。国际清算银行强调了开发央行数字货币的必要性。报告称，大约 90% 的政府正在探索 CBDC。负责国际清算银行的墨西哥经济学家Agustín Carstens预测，CBDC的国际标准将在未来几年内制定。去年7月，国际清算银行呼吁各国央行之间开展全球合作，以确保其数字货币具有互操作性。
根据国际货币基金组织（IMF）最近发布的一份报告，比特币消耗的能源是传统信用卡的一百万倍。然而，CBDC 可能比传统支付系统更节能。[2022/6/22 4:44:03]
灰度目前管理着价值100亿美元的加密货币。其中的灰度比特币信托创立于2013年，是该公司最大的信托。灰度仅在上周一周就购买了15114枚比特币。截止美东时间11月15日，灰度比特币信托总持仓量已达509581BTC。Odaily星球日报统计了10月19日到11月16日，GBTC增持量与BTC价格的关系。
加密结构性产品批发商EDG完成1250万美元种子轮融资:5月25日消息，数字资产领域结构性产品批发商Enhanced Digital Group (EDG)宣布完成1250万美元种子轮融资， WebN Group和Genesis领投，New Form Capital、Nexo Ventures、Kenetic、BH Digital、Tribe Capital和IntoTheBlock创始人Jesus Rodriguez等参投。融资将使EDG能够为迎合美国境内和境外贸易商的公司提供产品和服务，同时提供营运资金以扩大销售、技术、法律和金融方面的员工。
据悉，EDG提供批发、定制的结构性产品和衍生品交易解决方案，以扩大对数字资产的定制金融风险敞口的访问。（Business Wire）[2022/5/25 3:41:47]
从上图中可以看出，随着时间推移，灰度买入量呈现持续放大趋势。同时，从技术图上看，BTC突破12000美元后，越往上攻阻力越大，但却仍然保持了健康的上攻走势。
结合上文灰度增持图，可以看出灰度在BTC上攻时起到了很大作用，上方抛盘越多，灰度增持的数量也相应变大。将时间线拉长一些，宏观投资者DanTapiero表示，灰度信托购买的比特币占挖矿产生的比特币份额，从Q1季度的27%增长至Q3的77%。
英国公司Marex推出“可自动赎回”的比特币结构性产品:根据一份条款说明书，英国经纪公司Marex Spectron Group正在向拥有至少20万美元投资资金的投资者出售一种“可自动赎回”的结构性产品。Marex称，如果比特币在一段时间内保持相对稳定，投资者可以通过月息获得一定年化收益。但如果像三年前那样，比特币再次崩溃，投资者的损失将比直接交易比特币要小。（彭博社）[2021/1/8 16:42:02]
10月14日，灰度在其2020年第三季度的财务报告中称，该公司所有产品的资金流入为10.5亿美元。今年到目前为止，这一数字为24亿美元，这是2013-2019年筹资总额的两倍多。灰度比特币信托在第三季度的资金流入为7.193亿美元，而比特币资产管理总额在2020年增长了147%。可见，这轮上涨与此前几番相对比，最大的变量便是灰度的大举买入，这为市场增添需求、稳固“筑底”，扛住“抛压”。此外，我们还发现了灰度和“往届”投资者的另一点不同。敢跌就敢买，“灰度牛”不“恐高”
灰度的投资风格有些特别：只要比特币敢跌，灰度就敢买，而且没有一丝丝“恐高症”。这一点从技术图上看一目了然。2017年年底，比特币涨得很猛，但是币价越高波动越大，而且BTC在高位待的时间很短，根本稳不住，很能体现FOMO情绪。
声音 | 央行反监测分析中心主任：复杂结构性金融产品、虚拟货币等成为犯罪新通道:中国人民银行反监测分析中心主任苟文均在由复旦大学中国反研究中心和上海市银行同业公会联合主办的2019第九届中国反高峰论坛上表示，和各类犯罪总是披着合法外衣在重重迷雾中进行的，其手段、方式和渠道不断推陈出新。近年来，复杂的结构性金融产品、虚拟货币等成为犯罪的新通道。苟文均透露，央行将研究探索对金融机构和金融控股公司资金流动中异常行为的监测分析，逐步将更多金融活动和资产扩张行为纳入监测分析范围；将探索建立金融机构、外汇市场、房地产金融、债券市场、跨境资本流动等领域风险的监测分析框架，深度开展战略分析和研判，及时识别各种漏洞、风险和威胁，为国家宏观决策和管理提供强有力支持。（澎湃新闻）[2019/11/21]
对比2020年BTC高位走势，BTC可以说是一路“小碎步”上去，破了新高只要有大抛压，下方就有承接，这使得目前BTC高位的整体波动率较2017年时低很多，走势相对更稳。
声音 | 何一：币安JEX是非常技术流和产品流的团队 对合约产品有诸多结构性的创新:9月12日，币安联合创始人兼CMO何一在“499小姐姐人物访谈第23期”接受Roark Fund合伙人Shelley Wu访谈时表示，币圈其实很多时候大家的交易产品都非常的相似，但JEX平台本身在产品和功能上，进行了独创性的调整。我们要看到的是他们的创新的部分，而不是说在文档上借鉴了BitMEX就被打入所谓的“抄袭”。JEX是一个非常技术流及产品流的团队，在文字表达和产品营销上有许多需要提高的地方。确实他们也借鉴了BitMEX的产品设计，或者说是他们的说明文档。所以，他们也非常郑重公开道歉。但我们需要看到的是，JEX合约平台本身在早期就对原有的合约进行了产品结构性的很多设计及调整。[2019/9/12]
至于2019年那波“合约牛”，因为走势很弱，都没站上去14000美元，不提也罢。这些还只是从盘面上总结出的“现象”。牛市主力不同：从散户到机构
此轮牛市之所以表现地与众不同，主要是因为“灰度牛”与之前牛市的推动主力发生了变化。灰度自身是一家信托公司，其主要赚取信托产品管理费，不专门“炒币”，其背后的主要买家却非一般大户。从灰度财报可以看出，“灰度牛”是真金白银在推升，而非操纵的结果。那么，到底是谁这么有钱？根据灰度2020年第三季度披露的数据显示，灰度旗下产品购买用户主要是机构投资者，其次为合格投资者和家族办公室。购买用户有57%来自于美国以外地区。
截止2020年11月9日，根据已公开披露的信息，共有23家公司持有灰度比特币信托份额，持仓信托份额数总计5955.32万份，占灰度比特币信托已发行份额的11.55%。23家公司中包括了加密资产借贷公司、对冲基金、共同基金、私人财富公司、咨询顾问公司、家族办公室等。
数据来源：ChainHillCapital从这些数据可以看出，灰度的主要买家是机构投资者，“灰度牛”本质上是机构牛。之前的牛市主要是散户和币圈大户在狂欢，机构资金并不占主导；今年以来，机构资金流入速度异常迅猛，主导作用明显。机构的战略持仓也一定程度上解释了前文的“盘面表象”——这次涨势更稳健了。此外，牛市主力变化后，牛市节奏也出现了很大变化。之前大户操纵和炒作迹象明显，这使得市场行情会有轮替上涨的现象，其大致为比特币涨完主流币涨，然后山寨币补涨，随后出现大回调。但是现在机构投资者一般是价值投资者，其主要投资在比特币和其他几个为数不多的主流币上，所以轮动行情今年非常之弱。不过，我们也关注到最近大涨的DeFi龙头。因为这批DeFi项目自身存在价值，最近的跟涨更多是之前超跌后的价值回归。比机构更宏观的推手：一场世界财富的大转移
我们认为，机构投资者还将持续进入加密市场，因为世界正在进行一场财富大转移。特别是今年的新冠疫情和各大国央行大量放水也促进了这样一场财富大转移。下面主要从两个维度简单概述。老一辈手中的财富开始向年轻一代人手中转移。灰度在《财富大转移推动BTC成为主流投资标的》的报告中称，虽然比特币在早期阶段只是一种吸引少数投资者的利基型资产，但现在正越来越被主流投资者所接受。调查数据显示：2019年比特币潜在市场投资人数约为2100万，但2020年已经增长到了3200万。2019年有53%的投资者表示自己“熟悉”比特币，但2020年已经增长到了62%。有超过50%的受访者预测，数字货币会在2030年之前成为主流。虽然目前大多数比特币投资者手上没有太多收入，但未来25年内将会有68万亿美元财富转移到倾向于数字货币投资的年轻一代手中。摩根大通市场量化分析师尼克·潘尼吉尔佐格洛认为，“随着时间的推移，千禧一代将成为投资世界中最重要的组成部分，因此比特币和黄金会展开激烈竞争，这对于比特币长期上行是有利的。从技术上看，比特币市值应该至少会上涨10倍，这样才能与基于实物金条和金币的黄金市场相匹配。”传统机构投资者开始将传统资产向数字资产转移。机构投资者战略持仓GBTC的根本原因就在于机构投资者认识到：数字化时代已经到来且不可逆转，越来越多人会转向数字形式的资产，人类的财富正在进行一场大迁移。11月9日，摩根大通在一份报告中指出，比特币正在蚕食市场对黄金ETF的需求。如今，家族理财室等机构投资者将比特币视为黄金的数字替代品，其对Grayscale旗下比特币信托的需求也超过了所有黄金ETF的需求总和。
这样的观点同样有数据作为佐证：在传统机构进入的过程中，BTC筹码也出现了高位松动，并不断发生转移。据BTCparser监测，在11月7日，1000枚2010年开采的BTC被转移，今年10月3日，有50枚2010年开采的BTC首次发生转移。下图从更大周期展示了BTC筹码的转移。
十年来BTC筹码转移图为什么说这轮“灰度牛”将是长牛、慢牛？
至此，我们已基本解释了本来牛市的成因、与过去几次的差异。当然，对于广大投资者而言，更关心的是，现在上车还来得及吗？灰度牛会持续多久？先亮结论，我们相信目前仍处于“灰度牛”的初期。原因有二：灰度和机构投资者的关系：灰度信托产品合规化为越来越多受限制的机构投资者提供了买入BTC的渠道。今年1月，灰度比特币信托获批成为首个符合美国证券交易委员会标准的数字资产工具。10月12日，灰度以太坊信托注册申请正式获得通过。灰度信托产品的合规性是今年吸引机构投资者大举进入的重要诱因之一，未来这种趋势还会加快。正如上文所言，机构投资者持续买入灰度比特币信托产品的背后是一场不可逆的财富大转移。灰度信托产品原理机制：灰度比特币信托的设计使得其不易对BTC形成抛压，其持仓规划更偏向于长期持有。机构投资者购买灰度的比特币后将得到灰度的GBTC，投资者可以用BTC换成GBTC，但不可以用GTBC换回BTC。灰度比特币信托目前没有任何赎回计划，该信托可以寻求监管部门的批准来实施赎回计划。这就是说，无论是灰度还是机构投资者，都不太可能通过手中持有的GBTC对BTC现货市场构成直接抛压。总体来看，机构投资者还在大量进入，而BTC大幅砸盘的可能性相对较低。以庞大的机构资金流向规模有限的币圈，这轮牛市势必会走出长牛、慢牛行情。
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